事件：中国国旅披露非公开发行股票预案，公司拟以26.93 元/股的底价发行不超过9850 万股，募集资金总额不超过26.5 亿元，全部用于三亚海棠湾国际购物中心项目。该项目已于2012 年5 月开始建设施工，预计于2014 年第四季度开始运营。项目预计内部收益率为14.19%，投资回收期为8.16 年。非公开增发完成后，公司股本将由目前的8.8 亿股增至9.7 亿股，增幅约11%。

　　募投项目定位为全球最大免税店之一。募投项目属于海棠湾国际免税城一期，占地面积8.39 万平方米，总建筑面积11.99 万平方米。其中，地上建筑面积7.2 万平方米，主要用于免税商品销售；地下建筑面积4.78 万平方米，主要用于物业管理用房及地下停车。总投资39.5 亿元，其中开发建设投资20.4 亿元，占总投资的51%；初始运营投资14.9 亿元，占总投资的38%；物流后勤基地的建设投资4.2 亿元，占总投资的11%。根据项目进度，前期投资13.9 亿元拟使用前次募集资金和公司自有资金投入，其余25.6 亿元拟通过本次非公开发行所募集的资金进行投资。项目建成后，中免在三亚的免税业务经营面积将由目前的7000 平米增至7 万平米。2011 年，全球单店收入排名第一的迪拜机场免税店营收为91 亿元，国旅规划将海棠湾国际购物中心打造成全球最大的免税店之一。

　　维持评级及目标价。随着新的离岛免税政策于11 月正式实施，我们预计中免三亚免税店人均消费有望达到3500元附近，对应三亚免税店2013 年销售收入将突破30 亿元。预估公司2012～2014 年EPS 分别为1.15 元、1.59元、1.98 元，当前股价对应动态市盈率为28x、20x、16x。再融资预案推出有助于公司未来两到三个季度业绩释放，维持评级、目标价。

　　风险提示：海免新免税店开业、海南旅游市场游客增长低于预测。(安信证券研究中心)