单季毛利率下滑至24%,同比回落9%,环比回落5%。

　　4季度需求压力致水泥销量放缓,全年表现前高后低。从全年看,2011年公司实现水泥和熟料销售总量4,228万吨,同比增长21.63%。2011年湖北武汉地区P.O42.5均价达447元/吨,较2010年上升115元/吨,公司水泥吨毛利上升29元,熟料吨毛利上升38元。分季度看,受宏观调控影响,需求旺季不旺,公司4季度水泥熟料销量预计为1194万吨,与3季度基本持平。受区域价格回落成本上升的影响,公司吨毛利预计环比回落约10元/吨。从区域价格来看尽管通过协同停产,4季度湖北地区P.O42.5均价达450元/吨,较3季度上涨11元/吨,但公司所在的湖南、四川、云南等区域水泥价格明显回落。

　　收购少数股东权益,现金激励、大股东增持彰显信心。公司同时公告两个少数股东权益收购项目,收购华新宜昌30%(产能约350万吨)、华新阳新20%(产能约450万吨)少数股东权益,收购完成后可增加权益产能约195万吨。

　　截至11年底,公司熟料产能3761万吨,水泥产能6115万吨,在建两条冷水江5000t/d产能预计12年底投产。11年公司混凝土实现新增产能420万方,混凝土总产能超过1,000万方。公司于11年底公告大股东HolchinB.V.一致行动人HolpacLimited增持B股,同时公告现金激励方案,显示了管理层对公司未来经营的信心。目前从重置成本来看华新水泥吨市值约254元(略高于冀东)、吨EV约384元(基本与冀东持平),均处于产业投资者合理布局区间,具备左侧投资价值。

　　盈利预测与估值。从市场区域来看,公司核心市场湖北、河南区域新建生产线相对较少,产能压力较小,预计随着产能逐步释放到位,供需状况逐步好转。

　　西南区域相对压力较大。我们维持公司12-14年盈利预测,预计EPS为1.41/1.68/2.02元,维持增持评级。