2016年06月02日 00:00 安信证券 蔡雯娟

美的集团(000333)

事件： 5 月 31 日， 公司发布要约收购书，全资子公司 MECCA 意图获得超过库卡集团 30%以上股权，拟收购价 115 欧元/股，较 5 月 17 日收盘价溢价 36.2%； 收购总价最高可达约 292 亿元人民币，资金来源为银团借款和自有资金。公司将继续支持库卡业务独立性，维护管理层及核心技术人员稳定，未来可能寻求监事会代表席位。

收购溢价相对合理，正式进军机器人领域： 要约价格对应企业价值 45.2 亿欧元，EV/EBITDA 倍数 18.2x， EV/Sales 倍数 1.6x。收购溢价率较历史收购德国上市公司溢价率基本相当，估值远低于 A 股机器人公司 70.1x 平均 EV/EBITDA 倍数。这次的要约收购管理层思考成熟后的战略性收购， 除了在世界范围内横向拓展（如收购东芝白电业务），在更高技术含量的智能制造领域上拓展。 机器人市场发展迅速，据IFR 数据，未来几年工业机器人国内需求将达 30 万台；预计 2017 年全球服务机器人销售额将达到 189 亿美元；公司有望凭借此次要约收购，正式宣告进军机器人领域。

双方有望实现优势互补，后续整合协同值得期待： 库卡是全球四大机器人巨头之一，在汽车工业、物流、医疗、能源等多个领域具备强大影响力和技术优势。 根据年报披露数据， 库卡汽车工业机器人位列全球前三、欧洲第一；白车身自动化系统美国第一，欧洲第二。 美的渠道丰富、深耕中国市场、执行力极强，一方面美的可凭借库卡在工业机器人和自动化生产领域技术优势，提升生产效率，推动制造升级，拓展 B2B 产业空间；另一方面， 安得物流与瑞仕格可在物流、系统解决方案、效率提升等方面合作。双方后续在技术研发、生产制造、市场开拓及渠道等多方面的整合协同值得期待。收购完成后，美的也可以帮助库卡进一步拓展其在中国区的业务。

收购契合公司“双智战略”，共同开拓服务机器人蓝海： 布局工业机器人产业有助于公司提高智能制造水平，未来建设互联工厂，提升生产制造效率。美的在机器人领域动作频频，此前参股安徽埃夫特智能装备有限公司 17.8%股权以及与安川合资成立机器人公司。长期来看，布局服务机器人与美的双智战略契合，可成为美的智能家居生态圈的补充和延展。美的与库卡有望共同开拓服务机器人蓝海，带动美的向传感器、人工智能、智慧家居业务延伸，打造智慧家居集成系统化、生态链能力。

投资意见： 鉴于最终控股比例等细节尚不明确，我们未对公司盈利预测调整。 公司收购事项的风险点主要在于德国监管机构的审核通过。 不考虑财务费用及协同效应，若最终持股比例达到 100%， 估算对美的带来 16 年业绩增幅约 4%。若考虑库卡对于美的在制造生产、安得物流解决方案等领域的成本节约，带来实际业务改善将或将远大于此。长期来看，收购库卡集团着眼于公司战略发展，一是提升现有生产效率，二是服务公司智慧家庭战略，三是正式迈入机器人蓝海、向新业务领域延伸。我们看好公司长期发展，目前价 24 元对应 16 年 PE9.4 倍，维持“买入-A”评级。

风险提示： 房地产市场、原材料价格有波动风险；机器人市场需求不及预期。