【最看好大宗 最担忧滞胀】大宗商品首次登顶，股债最不看好。看好大宗商品的受访者占比由上期的19%大幅上升至44%，首次成为所有大类资产中最被看好的资产；人民币贬值压力仍在，看好外汇资产者占比由上期的28%进一步升至32%，成为大宗商品之后第二看好的大类资产；而看好权益类资产和债券的受访者占比进一步大幅下降，分别由34%和23%下滑至24%和12%，成为最不被债券投资者看好的两类资产。（海通证券）
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　　摘要：

　　资金利率预期稳定。52%的人认为未来R001中枢将在1.5%-2.0%；66%的人认为R007中枢将在2.0%-2.5%，整体而言，受访者预期资金利率将较为稳定。

　　利率债不乐观。2月以来利率维持震荡格局，当前投资者对利率债走势总体不乐观，多数人认为利率下行空间有限，上行风险加大。1)十年国债：中枢在2.8%-3.0%。目前十年国债收益率2.86%，有46%的人认为未来会在2.8%-3.0%，还有28%的人认为会在3.0%以上，认为会下至2.6%以下的仅有5%；2)十年国开：收益率上行压力较大。目前在3.17%，过半数的人认为未来会上行至3.2%以上，仅14%的受访者认为收益率会下行至3.0%以下。

　　短融分歧较大。虽投资者对债市整体不乐观，但央行超预期降准，投资者对短端收益率走势分歧加大。目前AAA短融收益率2.82%，有36%的人认为未来会在2.8%-3.0%，还有22%的人认为会到3.0%以上，但也有41%的受访者认为会到2.8%以下。

　　城投债有调整压力。目前5年AA+城投债收益率低至3.51%，投资者情绪略显悲观，约43%的人认为收益率将维持在3.4%-3.6%，还有40%的人认为会上行至3.6%以上，认为收益率会进一步下行至3.4%以下的仅约17%。

　　理财收益率仍将下行。47%的受访者认为未来三个月全市场3个月理财产品收益率将从目前的4.27%继续下行至4.0-4.2%，还有18%的认为会到4.0%以下。

　　一线城市房地产：上涨空间有限。对于愈发疯狂的一线楼市，多数债市投资者认为一线房价已接近顶部。认为年内一线房价“上涨空间有限”的受访者占比最高，约42%；有24%的人认为“泡沫较大，下跌风险较高”；选择“难言泡沫，仍有较大上涨空间”的约占34%。

　　最优组合久期明显缩短。我们统计最优组合久期加权均值为2.35年，较上期的3.02年大幅缩窄，投资者普遍降低久期，与当前对于债市整体偏谨慎的态度相印证。其中，认为最佳组合久期在1年以下的投资者占比由上期的15%上升至20%，选择2-3年的由53%上升至60%，而选择3-5年的则由22%下降至13%。

　　未来债市主要风险点：最担心通胀上行等基本面风险。基本面(通胀上行、经济企稳回升)一跃成为投资者认为的未来债市最大的风险点，而市场对于经济仍差几乎是一致预期，故最大的担忧其实是通胀上行，换言之，滞涨的担忧在上升。对于货币政策边际收紧和汇率的担忧仍在。而随着以铁矿石为代表的大宗产品近期反弹，信用风险的担忧程度有所下降。具体来看，选择各风险点的受访者占比从高到低依次为：基本面(通胀上行、经济企稳回升)、货币宽松边际收紧、汇率、信用风险、财政政策发力，稳增长加码、美国加息、资金面、债券供给放量、股市走强。

　　大类资产配置：大宗商品首次登顶，股债最不看好。看好大宗商品的受访者占比由上期的19%大幅上升至44%，首次成为所有大类资产中最被看好的资产；人民币贬值压力仍在，看好外汇资产者占比由上期的28%进一步升至32%，成为大宗商品之后第二看好的大类资产；而看好权益类资产和债券的受访者占比进一步大幅下降，分别由34%和23%下滑至24%和12%，成为最不被债券投资者看好的两类资产。

　　债券：利率债看好程度大幅下降。利率债看好者占比由上期的41%大幅下滑至22%，与本次调查中投资者对债市偏谨慎和希望降低久期相印证。城投债和高等级信用债为投资者最为看好的债券品种，而由于信用风险仍较担忧，低等级信用债取代分级A成为投资者相对最不看好的债券品种。

　　存量可转债：白云转债、格力转债、宝钢EB较为看好。对投资者最看好的转债/交换债个券进行调查的结果显示，选择白云转债的人最多，其次是格力转债和宝钢EB。而最不看好的为蓝标转债，没有一个投资者选择其作为最看好的个券。

　　正文：

　　1. 受访者结构

　　我们于16年2月29日向以债券研究员和投资经理为主的微信群，投放了第23期海通债市一致预期调查问卷《房价涨上天，债市怎么看？》(见附录)，收回有效问卷85份。

　　回收的受访者中，各有30%(25人)来自于券商和基金，各有12%(10人)来自于银行和保险，15%(13人)来自于其他金融机构，2 %(2人)来自于信托。

　　2. 资金利率：预期稳定

　　68%的人认为未来R001中枢将在1.5%-2.0%，还有18%的人认为会在2.0-2.5%，不足7%的人认为将会进一步下行至1.5%以下；73%的人认为R007中枢将在2.0%-2.5%，同时还有20%的人认为将在2.5-3.0%，不足8%的人认为进一步下行至2.0%以下。整体而言，受访者预期资金利率将较为稳定。

　　对于R001，目前利率处于2.09%。52%的人认为未来中枢将在1.5%-2.0%；同时亦有40%的人认为会维持在2.0-2.5%；认为利率中枢上行至2.5%以上和下行至1.5%以下的人数占比均较低。

　　对于R007，目前利率处于2.5%。66%的人认为R007中枢将在2.0%-2.5%，同时28%的人认为会进一步上行至2.5%-3.0%。整体而言，受访者预期资金利率将较为稳定。

　　不同机构之间对资金面的预期较为一致。其中信托机构相对保守，认为R001处于2.0-2.5%的受访者占比最大，同时认为R007处于2.5-3.0%的受访者占比最大。而其余机构均相对乐观，认为R001处于1.5-2.0%的人数最多，认为R007处于2.0-2.5%的人数最多。

　　3. 利率债：不乐观

　　2月以来利率维持震荡格局，当前投资者对利率债走势总体不乐观，多数人认为利率下行空间有限，上行风险加大。

　　3.1. 10年期国债：中枢在2.8-3.0%

　　1月底十年国债收益率2.84%，有50%的人认为未来会在2.8%-3.0%，还有14%的人认为将在3.0-3.2%，另有2%的人认为这一利率水平还将进一步上升至3.2%以上。而认为会在2.8%以下的受访者占比下降至34%。

　　目前十年国债收益率2.86%，有46%的人认为未来会在2.8%-3.0%，还有28%的人认为会在3.0%以上，认为会下至2.6%以下的仅有5%。

　　不同机构对十年国债收益率的预期十分一致，选择2.8-3.0%的人数最多。

　　3.2. 10年期国开债：收益率上行压力较大

　　上次调查时，10年国开收益率在3.10%，认为未来这一利率水平会在3.0-3.2%的受访者较上期下降至49%，其中35%的人认为会上行至3.2%以上，同时17%的人认为会下行至3.0%以下。

　　目前10年国开收益率在3.17%，过半数的人认为未来会上行至3.2%以上，仅14%的受访者认为收益率会下行至3.0%以下。

　　不同机构对十年国开债收益率的预期分歧较大。其中银行和其他金融机构内部预期略有偏差，选择3.0-3.2%和3.2-3.4%的受访者占比均较大；而保险、基金和信托相对保守，选择3.2-3.4%的受访者占比最大；券商最为乐观，选择3.0-3.2%的受访者占比最大。

　　4. 短融：分歧大

　　上次调查时，AAA短融收益率2.96%，绝大多数受访者认为短融收益率仍将下行，43%的人认为会在2.8%-3.0%，还有32%的人认为会下至2.8%以下，仅25%的人认为会上行至3.0%以上。

　　虽投资者对债市整体不乐观，但央行超预期降准，投资者对短端收益率走势分歧加大。目前AAA短融收益率2.82%，有36%的人认为未来会在2.8%-3.0%，还有22%的人认为会到3.0%以上，但也有41%的受访者认为会到2.8%以下。

　　不同机构对1年期AAA短融收益率的预期亦分歧较大。其中信托相对保守，选择2.8-3.0%和3.0-3.2%的人数最多，银行、基金和其他金融机构选择2.6-2.8%的受访者占比亦较高，而保险和券商则选择2.8-3.0%的受访者占比最大。

　　5. 城投债：有调整压力

　　目前5年AA+城投债收益率低至3.51%，投资者情绪略显悲观，约43%的人认为收益率将维持在3.4%-3.6%，还有40%的人认为会上行至3.6%以上，认为收益率会进一步下行至3.4%以下的仅约17%。

　　不同机构对城投债收益率的预期略有分歧。其中基金、券商、信托和其他金融机构选择3.4-3.6%的受访者占比最大；而保险相对保守，选择3.6-3.8%的受访者占比最大；银行受访者内部分化较大，选择3.2-3.8%三个细分区间人数持平。

　　6. 理财收益率：仍将下行

　　1月理财收益率继续下行20BP，受访者普遍认为下行趋势仍未结束。52%的受访者认为未来三个月全市场3个月理财产品收益率将从目前的4.27%继续下行至4.0-4.2%，还有22%的认为会到4.0%以下。

　　目前三个月的理财收益率4.27%，47%的受访者认为未来三个月全市场3个月理财产品收益率继续下行至4.0-4.2%，还有18%的认为会到4.0%以下。同时亦有26%受访者认为三个月的理财收益率将维持在目前4.2-4.4%的水平。

　　不同机构对3个月理财收益率的预期较为一致。除信托的受访者选择4.2-4.4%的人数最多外，其余机构均选择4.0-4.2%的人数最多。

　　7. 最优组合久期：明显缩短

　　上次调查时，我们统计最优组合久期加权均值为3.02年，较上期小幅上升，但选择1年以下久期的受访者占比由上期的12%上升至15%，而选择3-5年期的受访者占比则由上期的25%下降至22%，选择5年以上的仅约10%，显示投资者对于长债仍显谨慎。

　　本次调查时，我们统计最优组合久期加权均值为2.35年，较上期的3.02年大幅缩窄，投资者普遍降低久期，与当前对于债市整体偏谨慎的态度相印证。其中，认为最佳组合久期在1年以下的投资者占比由上期的15%上升至20%，选择2-3年的由53%上升至60%，而选择3-5年的则由22%下降至13%。

　　不同机构之间的看法高度一致，各机构均选择2-3年作为最佳久期的受访者占比最高。

　　8. 一线城市房价：上涨空间有限

　　对于愈发疯狂的一线楼市，多数债市投资者认为一线房价已接近顶部。认为年内一线房价“上涨空间有限”的受访者占比最高，约42%；有24%的人认为“泡沫较大，下跌风险较高”；选择“难言泡沫，仍有较大上涨空间”的约占34%。

　　9. 未来债市风险点：基本面风险居首

　　基本面(通胀上行、经济企稳回升)一跃成为投资者认为的未来债市最大的风险点，而市场对于经济仍差几乎是一致预期，故最大的担忧其实是通胀上行，换言之，滞胀的担忧在上升。对于货币政策边际收紧和汇率的担忧仍在。而随着以铁矿石为代表的大宗产品近期反弹，信用风险的担忧程度有所下降。具体来看，选择各风险点的受访者占比从高到低依次为：基本面(通胀上行、经济企稳回升)、货币宽松边际收紧、汇率、信用风险、财政政策发力，稳增长加码、美国加息、资金面、债券供给放量、股市走强。

　　10. 大类资产配置：大宗商品首次登顶

　　本次调查中，看好大宗商品的受访者占比由上期的19%大幅上升至44%，首次成为所有大类资产中最被看好的资产；人民币贬值压力仍在，看好外汇资产者占比由上期的28%进一步升至32%，成为大宗商品之后第二看好的大类资产；而看好权益类资产和债券的受访者占比进一步大幅下降，分别由34%和23%下滑至24%和12%，成为最不被债券投资者看好的两类资产。

　　11. 债券配置：利率债看好程度下降

　　利率债看好者占比由上期的41%大幅下滑至22%，与本次调查中投资者对债市偏谨慎和希望降低久期相印证。城投债和高等级信用债为投资者最为看好的债券品种，而由于信用风险仍较担忧，低等级信用债取代分级A成为投资者相对最不看好的债券品种。

　　12.可转债：白云转债最为看好

　　对投资者最看好的转债/交换债个券进行调查的结果显示，选择白云转债的人最多，其次是格力转债和宝钢EB。而最不看好的为蓝标转债，没有一个投资者选择其作为最看好的个券。

                                                                                        摘自：海通证券